Страна восходящего рынка. Перестанет ли Япония быть «ловушкой стоимости»

Япония резко набирает популярность среди инвесторов. В первом полугодии два главных индекса страны показали лучший старт за много лет. Вложения в японские акции увеличивают Уоррен Баффетт и другие инвесторы, а многие инвестдома дают по рынку Японии позитивные прогнозы. Почему японский фондовый рынок растет, чем он привлекателен, а также о трех его недооцененных акциях рассказывают Владислав Коломеец, FMVA, автор канала Kolomeets Investments в Seeking Alpha, и аналитик Анастасия Долгова.

Что случилось

В апреле внимание многих инвесторов к японскому рынку привлек Уоррен Баффетт, заявивший, что некоторые местные компании торгуются по «смешной» цене и он раздумывает над тем, чтобы активнее вкладываться в эту страну. Чуть позже стало известно, что Berkshire Hathaway Баффетта увеличила свои доли в нескольких крупнейших японских компаниях: Itochu, Marubeni, Mitsubishi, Mitsui & Co и Sumitomo. Теперь холдингу принадлежит по 7,4% каждой из них. Это крупнейшие позиции Berkshire Hathaway за пределами рынков США и Европы.

Вот лишь несколько признаков и драйверов роста японского рынка:

• До последней недели июня фиксировался чистый приток средств глобальных инвесторов 12 недель подряд: скользящий средний показатель за этот период — максимальный за последние 20 лет.

• Согласно июньскому опросу портфельных управляющих, проведенному Bank of America, лонг по японским акциям был признан самой популярной ставкой (по мнению 8% респондентов) после лонга по американским бигтехам (55%) и шорта по китайским акциям (13%).
• Аналитики тоже начинают все более позитивно смотреть на японский рынок: к примеру, в Societe Generale считают, что он перестает быть «ловушкой стоимости».

В глазах многих инвесторов Япония ассоциируется с пузырем 1980-х годов — вероятно, крупнейшего в истории по числу переоцененных активов. Тогда японский рынок по капитализации вплотную приблизился к американскому.

Но в итоге с пика в 1989 году Nikkei 225, ключевой индекс Токийской биржи, снизился к 2003 году почти на 80%. Выйти на прежние уровни он смог только сейчас, в 2023-м, — это еще одно напоминание о том, насколько опасны даже для долгосрочных инвесторов рыночные пузыри.

В экономике за схлопываением пузыря последовало «потерянное десятилетие» — период длительной стагнации и дефляции, когда цены на все активы стремительно шли вниз. В итоге Япония попала в «ловушку ликвидности», из-за которой любые инструменты регуляторов не работали. Инвестиции падали, а экономические агенты, в том числе компании, аккумулировали наличность в ожидании очередного падения цен и не распределяли капитал.

Выйти из этого непростого периода помогла «абэномика», начатая в 2012-м премьер-министром Синдзо Абэ с целью разогнать инфляцию до 2%. Она состояла из «трех стрел»: смягчение денежно-кредитной политики и накачивание экономики деньгами, чтобы стимулировать японцев не сберегать, а тратить; бюджетное стимулирование и структурные реформы (в том числе снижение корпоративных налогов, улучшение корпоративного управления и стандартов отчетности).

Меры оказались эффективны — из дефляции действительно удалось выйти, хотя таргета по инфляции удалось достичь только в середине 2010-х. Экономика страны также взяла курс на восстановление: с 2012 года безработица сократилась вдвое, резко выросли прямые иностранные инвестиции.

В этом году ситуация в экономике Японии значительно улучшилась. Фактически это единственная страна в мире, которая выигрывает от более высокой инфляции, отмечает редактор Bloomberg Джон Отерс. По итогам первого квартала ее ВВП в годовом исчислении вырос на 1,6%, во втором — на 2,7% против прогнозных 1,9%.

Как отмечают в Morgan Stanley, Япония в этом году может стать самой быстрорастущей развитой экономикой мира — и, вероятно, рост ВВП продолжит колебаться в пределах от 2 до 3%. Это создаст импульс к повышению заработных плат, увеличению налоговых поступлений в бюджет и росту цен на активы. Такой сценарий возможен на фоне более слабой иены к доллару (роста выручки компаний с ориентиром на экспорт) и разрешения проблем с логистическими цепочками поставок. Интересно, что Япония — единственная развитая страна, от которой аналитики ждут более высоких прибылей по итогам года.

Рост доходов японцев — важный драйвер роста. Ежемесячная индексация заработной платы сейчас в среднем составляет 3,9% в годовом выражении –– это самый высокий уровень за последние 30 лет. Как отмечал премьер-министр страны Фумио Кисида, повышение оплаты и либерализация рынка труда –– приоритет правительства. На личное потребление приходится около 60% ВВП Японии (для сравнения, в Китае — меньше 40%), и по итогам первых трех месяцев года оно выросло на 0,5% к предыдущему кварталу.

По словам старшего экономиста Норихиро Ямагучи из Oxford Economics, японская экономика сохранит свой устойчивый рост и сейчас все больше предприятий видят неплохие возможности для инвестиций в этом году. Опрос, проведенный Банком Японии, также показал, что деловые настроения улучшились. Индекс PMI составил 50,6 в мае по сравнению с 49,5 в апреле. Это почти соответствует долгосрочному среднему показателю –– 50,7. Тим Мур, директор по экономике фирмы S&P Global Market Intelligence, в своей исследовательской записке обозначил, что это указывает на восстановление внутренних экономических условий в Японии.

Улучшение макроэкономической конъюнктуры повлияло на фондовый рынок Японии. С начала 2012 года Nikkei 225 вырос почти на 279% (CAGR –– 13,6%). Для сравнения, CAGR S&P 500 –– 12,7%, STOXX Europe 600 –– 6,1%. В настоящий момент японский индекс находится на подъеме. За первые шесть месяцев текущего года он вырос на 30%, обогнав индекс S&P 500 (15%).

Почему японские компании считаются привлекательными

Япония — вторая крупнейшая экономика Азии, а вложения в нее связаны с меньшими геополитическими рисками по сравнению с Китаем. Многие крупные инвесторы избегают китайских активов –– во многом это связано с напряженностью отношений между США и Китаем. Так, в мае TSMC, Samsung, Micron и Intel сообщили о переговорах о переносе производств в Японию из-за опасений по поводу экономической безопасности. Как отмечает FT, перестройка глобальных цепочек поставок в сторону отдаления от Китая может вызвать волну иностранных приобретений японских производителей и предприятий.

Кроме того, текущее ралли поддерживается мягкой денежно-кредитной политикой, отмечают в Man Group. Трейдеры ожидают, что Банк Японии сохранит ультрамягкую политику по крайней мере до конца года.

Вот еще несколько причин, почему японские компании выглядят привлекательно.

1. Недооцененность. По соотношению рыночной капитализации к балансовой стоимости (мультипликатор Р/В) акции японских компаний стоят значительно дешевле своих конкурентов из США и Европы. Сейчас P/B Японии –– около 1,2, в то время как в США –– 4,1. Более 40% местных «голубых фишек», например Toyota Motor, Mitsubishi UFJ Financial и Softbank, торгуются с дисконтом к своей балансовой стоимости, Для сравнения, в Европе доля таких компания составляет 20%, а в США –– менее 10%.

Акции японских компаний с большой капитализацией, которые входят в Topix, в настоящее время торгуются с мультипликатором P/E 12,4. Это выше, чем в среднем по Европе, но ниже американских аналогов (17).

Компании малой капитализации также недооценены по отношению к конкурентам. Акции TOPIX small торгуются с коэффициентом прибыли всего 12,2. Это дисконт в 34% относительно показателя Russell 2000 (18,5).

2. Рост прибыльности. До абэномики японские компании были известны своей слабой эффективностью в вопросах распределения капитала. Их рентабельность инвестированного (ROIC) капитала отставала от конкурентов. Однако благодаря прорыночным реформам и целенаправленному стимулированию экспорта ситуация изменилась. В конце 2022 года медианные значения «голубых фишек» Японии достигли уровня США (11,1%) и немного превзошли Европу (10,7%).

Кроме того, в начале апреля 3300 компаний с мультипликатором Р/В ниже 1 получили от Токийской фондовой биржи меморандум (о нем стало известно еще в феврале), в котором указано, что фирмы должны разработать план по улучшению распределения капитала и предоставить его. Как отмечают в Schwab, эти меры должны способствовать увеличению общей доходности для акционеров, в том числе из-за роста объемов байбэков.

В том числе из-за этого американский хедж-фонд Citadel с активами в размере $54 млрд уже успел объявить о планах открыть свой токийский офис в этом году. Компания закрыла его в 2008-м. В Numis также отметили, что в последние годы в Японии происходят серьезные улучшения в сторону увеличения общего дохода для акционеров.

3. Ключевой недостаток экономики –– демографические тенденции. Рождаемость в Японии упала вдвое за последние 40 лет. В это же время средняя продолжительность жизни продолжает увеличиваться. В 2022 году было зарегистрировано 799,7 тысячи рождений и 1,58 млн смертей, что на 8,9% больше год к году. К 2050 году количество человек старше 65 лет достигнет трети всего населения страны. Это говорит о том, что трудовые ресурсы Японии ограничены, а значит –– и потенциал роста экономики.

Какие компании интересны

В Японии много высококачественных компаний, которые стоят при этом сравнительно дешево. Ниже мы расскажем о тех, что отличаются высокой эффективностью и станут отличной возможностью для стоимостных инвесторов.